单季净亏损扩大至6.81亿元创历史新高。

在门店运营层面即将实现盈亏平衡。

——以上两个看起来南辕北辙的局面，同时出现在了瑞幸咖啡上市后的首次季度财务报告中。

外界尤其是机构投资者对这家公司的困惑想必因此更多了。

财报发布后，瑞幸董事长陆正耀、CEO钱治亚和CFOReinout Schakel三位高管以及包括瑞士信贷、摩根士丹利、中金、海通国际的分析师们开了近一个半小时的电话会议。令人振奋的判断就是在会议上由钱治亚给出的：瑞幸可能马上就要盈亏平衡了，而且就在接下来的第三季度——按照瑞幸自己的算法，公司本季度在“门店层面”与盈亏平衡之间，仅仅只隔着6%的亏损。

那超过6.8亿元的单季净亏损又该如何解释？

财报显示，瑞幸本季净营收为9.09亿元，单季净亏损更是升至6.81亿元的历史新高，亏损面相比去年同期扩大了83.4%。如果再加上在“可转换可赎回优先股”方面的巨额支出，归属股东的亏损值更是达到了12.1亿元之多。

上市前的2019年第一季度，瑞幸过的是一个营收和门店增速都近乎停滞的糟糕春天。它当时对外表示，自己是一家做好了长期补贴和亏损准备的“新物种”公司。上市前后声势浩大的广告投放以及“小鹿茶”等新品的推出，似乎确实将业绩又拉回来一些。一个关键的数据是，瑞幸在三个月时间内收获了超过590万名付费新用户。

但瑞幸从来不是一家“简单”的公司。只有仔细研读瑞幸财报中的支出部分，以及对于各类运营指标的“算法”，才能发现这家公司使巨额亏损与“即将盈利”并存的奥秘。

在瑞幸上市之前，《第一财经》杂志曾在2019年3月对这家公司的招股书有过相对深入的分析。其中提及的一个概念，即是“管理费率”的控制。

管理成熟的公司，往往可以将管理层薪酬、业务咨询费、车船土地使用税等“总部职能”下的支出，控制在一个较低的水平上。瑞幸所在的咖啡行业内，一个典型的成本控制案例就是星巴克：在其全球财报中的销售、管理和行政三项费用，相对于收入的比例（也就是“管理费率”）长期维持在6%至8%。

“新物种”瑞幸需要大量广告营销来维持其业务增长，这无可厚非。但关注到这家公司每季度的“行政支出”，以及其管理费率的变化，会发现瑞幸在这方面的支出依然较高，总部职能似乎有更加膨胀的意味。

在这一判断基础上，针对瑞幸“在门店层面上即将达到盈亏平衡点”的说法，就更有讨论的价值了。

目前，瑞幸已经在全国范围内有了2963家门店，渗透40个城市。按照传统连锁零售店的运营思路来看，只要做到所谓的“单店盈利”、或是“门店体系盈利”，似乎就意味着商业模式被充分验证，快速持续盈利可期。

瑞幸针对“门店层面运营成本”的计算方式，是将总营运成本中的物料、店租及日常运营、折旧三大分项成本加总得出，这也确实是与门店关联度最高的三项支出。

但一个显而易见的问题是：如果没有在微信、App、手机短信、电梯广告栏等各处的广告轰炸，瑞幸模式甚至都很可能无法成立，后面的故事更无从说起。可如果将每一季度的广告费用分摊到门店层面，瑞幸距离盈利的目标顿时就远了一大截。

换言之，把广告成本略去之后算出来的门店盈利，根本没有意义。

通过对于各类运营成本的分析，另有两个关于门店的问题也能够显露出来。

目前，瑞幸超过92%的门店是面积小、业务速度快的“快取店”，这也是公司在流水线化的“中央厨房店”和主打形象的“品牌店”两类形态中间找到的平衡点。同时，在猛攻了一整年一线市场后，瑞幸的门店已经向内陆省份和新一线城市渗透。

不管是从业务拓展还是成本控制看，这种开店思路都是正确的。不过，一旦推导至单店的店租及运营成本、以及开新店成本后就可以发现，不管是在新店还是老店的租金上，瑞幸都没能比2018年展现出更高的管理水平，租金反而还有上升势头。

这或许意味着，瑞幸不管是在哪里、开什么样的门店，都要用更高的成本才能找到合适自己的门店点位了。

各类少则几亿、多则几千万的成本支出，共同组成了瑞幸这一季的亏损。但其中高达2.45亿的广告支出，可能是最让人吃惊的一笔。在分析师会议中，钱治亚还额外说明了这些广告费的具体去向——约1.4亿给了分众传媒，约750万给了KOL和新媒体投放，另有700万左右给了微信的LBS广告。

瑞幸业务启动至今，素以广告凶猛著称。不过公司2018年在前三季度投入的广告费用，加总起来也不过是2.69亿元；单季支出最高不过1.27亿元。

如今从财报看，上市的喜讯和新品推广在今年二季度的叠加，着实让瑞幸的市场广告部门忙了一阵。

打广告一方面有维护、召回老客户的作用，另一方面则是对潜在的客户喊话。在其获客成本中，瑞幸就将其分为了利用免费产品获客以及广告投放获客两部分。

利用微信等“流量洼地”快速获取低成本客户，先前被认为是瑞幸模式的高明之处，其获客成本在2019年初一度降到了16.9元/人。但到了今年第二季度，这个数字又回到了公司运营初期超过40元/人的水平上。

同时，在招股书和新一季财报中，瑞幸都拒绝公布自己的老客户流失率。考虑到瑞幸此前已有的用户基数与品牌积累，高额的广告费用似乎不只是为了再次提振用户兴趣，可能也用于挽救品牌价值流失。

在瑞幸业务的初始逻辑中，咖啡产品的“成瘾性”至关重要，因为某种程度上这可以与品牌的用户粘性相挂钩。不过后来市场也发现，瑞幸的心思显然不仅仅是咖啡，2019年第二季度最重要的业务新方向，就是名为“小鹿茶”的茶饮线。

瑞幸这时候做茶饮，虽说有点渠道优势，但在时机上显然晚了。国内的新式茶饮早已是创业的红海市场，喜茶正在组织一轮让顶级机构互相厮杀的融资，据称估值已达120亿元；奈雪の茶传出了明年赴美上市的消息，此前一轮的估值亦有60亿元。后来者瑞幸若不能在产品或价格上切实打动消费者，“小鹿茶”很可能就是将巨额广告费扔进了水里。

茶饮这一业务的效果到底如何，瑞幸的高管们在电话会议上对此三缄其口。不过国盛证券在一份财报点评中，给出了根据自有模型推断出的数据：

这意味着，瑞幸的茶饮基本没能做到显著提振销售业绩的目标，相反还可能挤占了原先属于咖啡的那一部分业务。

如果说每年第一季度，瑞幸还可以将糟糕的市场表现归咎于春节假期高线城市公司人返乡，那么在夏天这个传统的“饮料大战”时间，小蓝杯和小鹿茶的表现确实都不尽人意。

不过没关系，瑞幸的高管们已经把目光瞄准了下一季度——CEO钱治亚对于饮料产品线的单季营收预期，已经提升到了13亿元至14.5亿元的高位。虽然不比以往的增长势头，但这很可能就是实现“门店层面盈利”的出处。

此外，还有遥远的中东和印度市场。今年7月，瑞幸与中东地区最大的食品制造及销售公司Americana集团签署了战略合作，希望借此进入到海外其他人口基数大、咖啡需求增速也更快的市场。

故事总是可以讲的。按照此前瑞幸高超的财务技巧看，就算第三季度没能最终实现“门店层面盈利”，另外再找一个新的亮点也不难。但毕竟上市了，再这么不断创新高地亏下去，市场也不允许。一直烧钱算不得什么真本事，瑞幸还得在产品和门店精细化运营上找到真正的出路。

本文封面图来源：微博@luckincoffee瑞幸咖啡

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